前言

截至2020年7月30日，第十八届发审委共审核105家企业，98家获通过，通过率为93.33%，其余还有2家被否，2家暂缓表决，3家取消审核。

在注册制理念影响下，发审委的审核相对前几年已经宽松很多，可以说现在几乎就是上市的“窗口期”。所以我们也能看到现在IPO在审的企业接近800家，辅导的企业更是高达1300家。在高通过率的背景下，越来越多的企业选择借助资本市场实现更大程度发展。

在大家都感觉上市很容易的时候，发审委又来泼冷水。7月30日，第十八届发审委进行了第112次发行审核会议，审议了6家企业，通过5家，山东兆物网络技术股份有限公司（简称：兆物网络）惨遭被否。这也是继今年1月嘉曼股份被否后，第二家IPO被否的企业。

在如此宽松、高通过率的情况下，兆物网络上市申请还能被否决了，必然存在着一些实质性障碍，今天就来好好分析一下这家被否的企业。

企业基本情况

兆物网络主营业务为网络信息安全与大数据信息化领域的技术研究、产品开发、销售及服务。主要产品分为两块，一块是应用于网络信息安全领域，一块是应用于大数据信息化领域。网络信息安全领域产品又可以细分为网络行为分析产品、电子数据取证产品、网络安全审计产品。从业务收入构成上来看，核心产品是网络行为分析产品，报告期内收入占比均保持在60%以上。

从合并利润表主要数据来看，2016—2018年营业收入分别为1.31亿元、1.84亿元、1.94亿元，年均复合增长率达到22%。再从净利润来看，报告期内扣非净利润分别为5099万元、6203万元、7099万元，年均复合增长率为18%。不管从营业收入还是净利润来看，兆物网络业绩都还不错，保持稳步增长态势。由于兆物网络拟上主板，净利润7099万离8000万门槛还差一点儿，不过也不要紧，今年低于隐形门槛过会的企业也不是没有，所以这点肯定不是被否的主要原因。

根据发审委的问询问题显示兆物网络2019年营业收入、净利润均出现下滑，因为兆物网络最新版的招股书是2019年5月披露的，后面一直未更新招股书，所以目前看不到其2019年的业绩到底是什么情况。根据证监会关于招股书财务报表有效期的相关规定，兆物网络招股书中的财务数据早就过了有效期。从这点来看是不是也可以反映出兆物网络自己也没有什么信心通过审核，索性就不更新了。证监会也狠，既然你不更新财务数据，也不终止审核，那我就把你踢出去，别挡着碍事儿，后面还有一堆排队等着上市的。

“客户”相关问题才是障碍

既然发审委提到兆物网络2019年收入、净利润均出现下滑，必然会问业绩下滑的原因是什么？业绩下滑的首要原因肯定是来自客户方面。

可以发现，兆物网络的收入主要依赖公安系统的客户，2016—2018年对直接来自公安系统的营业收入占当期营业收入的比例分别为80.26%、87.64%、81.12%，占比非常高。前五名客户也是清一色的各地公安局。 

按理说，兆物网络的产品应用领域应该很宽才对，下游受众客户也非常多，至少公检法都需要，还有电信、金融、军工，甚至医疗、教育等领域都完全可以用，所以应该不至于客户只有公安系统。集中于公安系统的特点符合行业要求吗？来看同行业可比上市公司情况，如下表： 

从对比来看，可比上市公司虽然也都涉及公安系统客户，但是并不集中在公安系统，还扩展至很多领域，也就是说其实这并不是行业共性，而仅仅是兆物网络个性问题。兆物网络也在招股书中承认来源于公安系统的营业收入占整体营业收入比重高于其他上市公司。

既然不是行业共性，而且企业业绩又出现明显下滑，这时候发审委可能会觉得你依赖也就算了，好歹找个靠谱的，别让业绩看起来那么难看。随之而来的就是质疑企业依赖的客户自身是不是出现什么变化使得企业业绩出现下滑。

我们都知道，公检法系统一般都会存在不定期调岗，不能让个人在某一地方工作过长时间，为的是防治腐败行为的发生。

接下来能联想到什么呢？必然会关注到企业获取订单的方式是什么样的。如果企业真的是凭借过硬的技术和满意的服务获取订单，那么不管客户内部怎么变动，应该都不会影响到企业与客户的合作关系。如果是其他方式获取订单，必然会随着客户领导层的变动而出现合作终止的情形，毕竟一朝天子一朝臣嘛。 

所以接下来我们就来看兆物网络的订单获取方式。从上表可以看出，在2016年的时候，兆物网络大部分订单获取方式都是来自公开招投标。但是从2017年开始公开招投标获取订单的方式越来越少，取而代之的是一系列的非公开招标方式，比如2017年主要采用单一来源获取订单，2018年竞争性谈判、磋商和询价议价方式获取订单也较多。总之，走公开招投标方式获取订单的占比越来越少，而非公开招标方式获取订单的占比越来越高。

接下来监管机构的质疑就是企业是否还存在其他应履行招投标程序而未履行招投标的情形，进而关注到企业是否存在商业贿赂或不正当竞争等情形。

说到商业贿赂，重点关注哪个方面呢？对了，就是销售费用，具体来说是销售费用项下的业务招待费。这里还有一点需要注意，就是兆物网络大部分可比上市公司的业务招待费都在销售费用下，而兆物网络不仅销售费用下有业务招待费，管理费用下也有业务招待费，所以我们统计的兆物网络的业务招待费是销售费用和管理费用合计数。

从可比公司统计数据来看，业务招待费不管是占销售费用的比重还是占营业收入的比重都不高。再反观兆物网络，业务招待费占比不仅逐年上涨，而且大幅高于同行可比公司。特别是占销售费用和管理费用合计的比例，年均复合增长率达到65.74%。前文提到过营业收入年均复合增长率才22%，业务招待费的增长速度完全超过营业收入的增长速度。

而且还有一点特别有意思，就是把业务招待费和订单获取方式结合起来看，2016年大部分靠招投标获取业务方式，所以这一年业务招待费占比并不高，可以说和平均值相当。但是从2017年开始，大部分业务靠非公开招标方式获得，随之而来的就是业务招待费的大幅提升。如果再结合2019年业绩下滑来看，这中间又存在怎样的联系，大家可以自行脑补。

赚钱难啊！

从兆物网络的销售模式来看，由于下游客户的极端强势，使得兆物网络一般会先把产品提供给客户试用，试用的商品计入存货中的发出商品。所以我们会看到兆物网络的存货占比较大，占同期期末流动资产总额的比例分别为21.23%、18.28%、21.86%。而发出商品占存货的比例又高达80%以上。

在这些试用的产品中，有些甚至试用了2年以上，最惨的是还有部分商品试用后退回的情况。

这一系列的操作就会存在一堆的疑问，这样的试用模式是否属于行业共性；这些试用的产品会计处理是否符合会计准则规定；那些试用期超过2年的是否合理；相关减值准备是否符合要求；退回的产品是否形成损失；退回的产品还能否实现销售等等。

从兆物网络的业务开展来看是相当困难，为了推广自己的产品，不仅要长期免费提供试用期，而且别人说不用就不用了，自己还得承担这部分损失。你以为这就结束了吗？更惨的还在后面，那就是历尽千辛万苦终于把产品推销出去了，但是钱却收不回来，简直是人财两空的节奏。

报告期内，兆物网络应收账款账面价值分别为5,917.29万元、5,267.09万元、8,877.84万元，占同期期末流动资产总额的比例分别为36.06%、25.26%、33.94%，占营业收入的比例更是超过50%。 

特别是2018年较2017年大幅度提升，必然会被发审委质疑是否存在放宽信用期限达到收入增长的情形。

占比大也就算了，质量还不好。各期末1年以内的应收账款占比分别为 74.91%、52.54%、67.40%，具体情况如下表所示： 

我们都知道，一般商业信用期最长也就1年，也就是账龄在1年内的占比90%以上才能表示应收账款质量较好，发生坏账的风险较低。而兆物网络应收账款账龄在1年内的占比明显偏低，账龄在3年以上的应收账款占比分别为12.43%、16.28%、9.82%，同期可比上市公司账龄在3年以上的占比均值为4.54%、4.85%、5.5%。不管怎么看也看不出兆物网络招股书中描述的“公司应收账款回款情况良好”，这不是睁着眼睛说瞎话吗。

应收账款占比高必然很大程度上影响到企业现金流，所以我们能看到兆物网络经营活动产生的现金流量净额分别为5453.42万元、6832.81万元、1518.81万元，其中2018年经营活动产生的现金流量净额比2017年下降了77.77%。

总结

综上所述，兆物网络目前面临的处境并不好过，一方面双手奉上自家产品免费供人试用，在用的过程中还要小心伺候着，以较高业务招待费为代价维持着与客户的良好关系。客户一不高兴就退货不用了，自己还要承担损失。另一方面千辛万苦把产品推销出去后，还半天收不回来钱，真的是欠钱的都是大爷。虽然说兆物网络活得稍显卑微了一点，但是说到底还是自身核心竞争力不够，或者与同行相比并不具有明显优势，才造成这样的局面。

所以企业还是应该把重心转移到提升自身技术实力上，而不是以讨好的方式获得客户订单，这样才能实现企业的可持续经营。