2018年1月3日，证监会开始了今年的第一次IPO审核，一共上会3家，被否了一家，通过率为67%，仍然延续着去年的高否决率的态势。我们今天就来分析一下2018年被否的第一家企业——上海龙旗科技股份有限公司。

从招股书中看出，龙旗科技主营业务是移动终端设备的研究与开发，说白了，就是研发手机和平板电脑，自己生产整机，也提供客户来料加工服务，手机和平板电脑的研发销售收入占比达到了90%以上，感觉还是技术含量比较高的一个企业，那么到底是不是呢，我们来看下面一组数据。

1. 营业收入走势与净利润走势相背离

2014年-2016年营业收入保持着增长趋势，2017年有一定幅度下滑，但是净利润走势却明显不一致，从2014年开始，呈现逐年下滑的走势，2017年1-6月只有2500万，扣非后更是低至不到1400万，大幅下降。从这两组数据的对比可以看出：

一是营业收入走势与净利润走势不匹配，利润率越来越低，在其他数据变化不大的情况下，只能说明发行人产品技术含量并没有那么高，市场竞争优势并不大。在市场竞争日趋激烈的情况下，只能通过降价的途径去获取市场份额。那么基本也可以看出发行人也就属于一个低端制造业的企业，申报创业板的资格可能还不够；

二是净利润大幅下滑也让人担心发行人的持续盈利能力存在重大不确定性，这绝对是比较致命的一个问题。虽然发行人也在招股书中做了盈利预测，预测2017年净利润能达到1.1亿，想表明企业盈利能力并没有问题，但发审委并不这么认为，从问询问题也可以看出发审委对发行人盈利预测提出的质疑：结合智能手机行业发展趋势并对比发行人上一年度同期经营情况，说明2017年度盈利预测报告的谨慎性和可实现性。请保荐代表人说明核查方法、过程，并发表明确核查意见。

2. 经营活动现金流为负，应收账款持续增加

发行人应收账款持续增加，虽然和营业收入增长相匹配，但占营业收入的比例从2014-2017年分别为16.94%、10.51%、21.61%、47.18%，占比越来越大。说明发行人回款能力出现问题。

2016年和2017年1-6月，经营活动现金流都是负数，且通过发审委反馈意见得知，发行人2017年1-11月经营活动现金流仍为负。资金链也面临巨大风险。

当今社会，越来越重视现金流的作用。一个企业，利润率出了问题可能只是某个阶段暂时的状况，但是现金流出了问题，基本就可以宣告企业破产了。现金的流转可以撬动资产和各种行为，一个企业也只有依靠现金的流动才能维持正常运转。

从应收账款的持续增加和现金流的持续减少且为负可以看出，发行人在这个阶段的日子过得非常的困难，如果这种状态持续下去，质疑的就不是持续盈利能力这种深层次问题，而是企业能不能正常运转的基本问题。

我们也可以脑补以下，一个企业只能通过降价的方式去维持市场占有率，但卖出的大量产品又收不回来钱，企业拼命维持正常运转又存在大量资金缺口。在这种状态下，想通过上市获得一笔资金解决暂时的问题，但长此以往，最终受害的将是买了这家企业股票的投资者。这明显不符合证监会在审核中的三大指导思想之一——属于优秀的价值投资标的。

3. 关联交易持续增加

发行前天津金米投资合伙企业持有发行人10%股份，金米投资实控人是雷军，所以发行人和小米通讯和小米科技都构成了关联交易。

发行人在与小米的两家关联企业的关联交易中，主要为这两家企业提供手机、智能硬件的设计方案以及加工生产服务。交易金额占营业收入的比重从2014-2017年1-6月分别为0.9%、3.1%、3.5%、12.2%。呈现出逐年增长走势。

发审委对拟IPO企业的关联交易的审核态度是允许的，但是必须说明白公允性和必要性，并且在此基础上，应尽量减少关联交易的发生。发行人关联交易的持续增加明显不符合发审委的审核理念。

而且在招股书中，只看到发行人对和小米的关联交易的公允性作出了阐述，公允性本来也是比较好表达的一方面，有没有问题，直接披露交易价格就能看出公不公允。而对于比较难解释的必要性，发行人却只字未提，选择了直接忽略。难解释就不用解释吗？这也引起了发审委的重点关注，直接在问询中这样提到：请发行人代表说明前述交易的必要性，是否存在利益输送的情形。所以说，上市前的各项准备工作该做的还是要做，该披露的信息要完整的披露，不能存在侥幸心理，你不自己做，让发审委主动提出来，可能就会造成不一样的结果。

4. 投资收益占比较大，资产负债率超80%

我们先来看投资收益，2014年-2017年1-6月投资收益占利润总额的比例分别为45%、51%、21%、91%，趋势也是逐年上升。虽说企业搞投资是允许的，但是占比如此之大却让人不得不深思，要知道你是以高新技术企业的身份准备上创业板的，主业是搞研发销售的，而不是投资公司。虽然搞投资比较成功，但是从另一个侧面也说明了企业主营业务产生的收益不行，只能靠其他方式维持企业的利润。

我们再来看发行人的资产负债率，2014-2017年1-6月分别为82.82%、80.90%、82.19%、78.45%，面临着巨大的财务风险，与同行业可比上市公司对比，也是大幅高于平均水平。这肯定不符合发审委对于拟IPO企业资产负债率的要求——发行人必须资产质量良好，资产负债结构合理。而且也不符合另一条隐藏红线——资产负债率必须在70%以下。

结论：

如果我们把前面提到的问题都放在一起综合分析，呈现出的企业是这样的，产品技术含量低，话语权不强，只能靠低价维持市场占有率。一方面造成了赚钱能力差，净利润达不到上市条件，所以要靠不断增加的关联交易提高毛利率或搞理财增加收益进行弥补；另一方面造成应收账款高启，回款速度慢，公司经营资金缺口大，只能去借钱，又造成了资产负债率过高，面临巨大财务风险。

最终我们得出结论，上海龙旗科技并不是一家具有竞争力优势且可以实现可持续盈利能力的企业，无怪乎营收80亿，也照样被发审委拍死。